每經(jīng)記者｜王海慜    每經(jīng)編輯｜葉峰    

近階段，隨著不易被AI取代的領域日漸成為全球資本的避風港，“HALO”（有觀點認為，在AI時代之下，資本會更加青睞那些擁有重資產(chǎn)、低技術替代風險的實體企業(yè)）資產(chǎn)的價值重估正在市場真實上演。

與此同時，近期部分機構持續(xù)推薦有色金屬、原油、化工等實物資產(chǎn)的投資機會，認為“HALO”敘事有望成為A股市場的主線，尤以國金證券策略團隊為代表，其“實物即方舟”的觀點在業(yè)內關注度較高。

不過，中信證券最新發(fā)布的研報卻呈現(xiàn)不同看法。這份主題名為《海外市場聚光燈-HALO會是持續(xù)主線嗎？》的研報圍繞HALO概念的持續(xù)性進行了探討，核心觀點認為，HALO本質上是對低替代風險資產(chǎn)的一次性生存溢價重估，難以構成長期主線，更多是階段性風格輪動的體現(xiàn)。記者隨機采訪發(fā)現(xiàn)，目前認同中信證券觀點的機構不在少數(shù)。

“HALO主線論”引爭議

2026年開年以來，A股市場刮起了一股周期旋風。尤其是最近的“美伊局勢”一度點燃了能源、化工板塊的投資熱情，“HALO是主線”“實物即方舟”等話題開始備受關注。

據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至3月11日收盤，今年以來，漲幅排名前五的申萬一級行業(yè)（除綜合外）分別為石油石化（+24.4%）、煤炭（+22.6%）、基礎化工（+19.4%）、有色金屬（+18.1%）、建筑材料（+17.4%）。

相比之下，科技成長相關的電子（+7.8%）、通信（+8.8%）、計算機（+5.3%）年初以來的累計漲幅都不足10%，明顯跑輸“HALO”資產(chǎn)。

與此同時，“HALO”效應在美股市場也有表現(xiàn)。進入2026年，在美伊沖突爆發(fā)前，美股市場的AI基建、能源電力、半導體設備及相關物理資產(chǎn)階段性走強，部分AI替代風險較高的軟件類資產(chǎn)表現(xiàn)承壓；除此之外，一類更廣泛的“重資產(chǎn)+低淘汰”資產(chǎn)開始獲得資金關注，即所謂的“HALO”。

此外，據(jù)慧博智能終端，近期，各大券商的研報多有聚焦“HALO”主題。例如，3月8日，國投證券在《HALO交易：余音未止，節(jié)奏至上》中指出，“HALO交易尚未進入極致亢奮的'魚尾'階段，當前不算擁擠的籌碼結構，仍為后續(xù)演繹留出了空間”。

不過，最近幾天，隨著油價的波動加劇，質疑所謂“HALO主線論”的觀點也開始浮現(xiàn)，其中不乏一些頭部機構下場發(fā)聲。

中信證券最新發(fā)布的研報《海外市場聚光燈——HALO會是持續(xù)主線嗎?》就對當前市場的“HALO熱”提出質疑。該研報的核心觀點為：市場關于AI的敘事從“AI Bubble（AI泡沫）”轉變?yōu)椤癆I Disruption（AI顛覆）”和“HALO”，這標志著市場已從“系統(tǒng)性泡沫定價”過渡至“結構性分化定價”。市場開始重新評估誰能受益于資源瓶頸、誰將受到替代沖擊、誰具備生存確定性。市場由高度集中狀態(tài)進入 Winner（贏家）、Survivor（幸存者）與 Loser（輸家）分化的階段，這一結構性變化既體現(xiàn)在美股內部，也體現(xiàn)在國別資產(chǎn)之間。該研報認為HALO本質上是對低替代風險資產(chǎn)的一次性生存溢價重估，是Survivor。HALO不等同于結構性贏家，單純基于生存確定性的防御配置難以構成長期主線，更多是階段性風格輪動的體現(xiàn)。

截圖自：中信證券研報

該研報進一步指出，“真正具備持續(xù)超額收益潛力的資產(chǎn)應當位于AI擴張路徑的關鍵節(jié)點，與資源瓶頸或技術升級方向形成深度綁定，具備盈利彈性的特征。因此，HALO交易更多是階段性風格輪動的體現(xiàn)，而非新的長期增長范式。在Al沒有明確的新方向時，HALO值得關注，但一旦AI擴張方向明確，則資金會重新?lián)肀Ц咴鲩L。”

今日，記者隨機采訪發(fā)現(xiàn)，認同中信證券上述觀點的機構不在少數(shù)。某頭部券商資深策略分析師告訴記者，“我們也沒有推HALO主題，繼續(xù)看好以AI和高端制造為主的科技板塊。”

而在某大型券商策略首席看來，“這個說到底還是進攻和防御的思路，主張進攻的就不同意HALO，主張防御的就同意。”

某券商宏觀首席則指出，“HALO等概念都是一個階段性的總結，現(xiàn)在市場有點混沌，熱點輪動得比較快。”

機構：“HALO”不是短暫輪動

即便存在分歧，但不可否認的是，在A股市場，有色金屬、能源、化工等實物資產(chǎn)投資確已從原先的邊緣走向中央。一些機構認為HALO敘事有望成為A股市場的主線，其中，尤以國金證券策略團隊為代表，其“實物即方舟”的觀點在業(yè)內關注度較高。

早在2024年2月末，記者參加民生證券年度策略會期間，時任民生證券策略首席的牟一凌就在主題演講中重點推薦有色、原油、煤炭等實物資產(chǎn)的投資機會。而在當時，這樣的“小眾觀點”與AI浪潮下的科技股投資熱顯得有些格格不入。

在2025年轉投國金證券，擔任首席策略官后，牟一凌繼續(xù)主推實物資產(chǎn)，相關投資邏輯逐步得到市場驗證。去年，申萬有色金屬指數(shù)上漲95%，堪稱當年A股市場最大黑馬；近期，受中東局勢影響，能源板塊表現(xiàn)突出。

最近，牟一凌相繼發(fā)布了《實物資產(chǎn)與中國資產(chǎn)》《中國即HALO，實物即方舟》《實物無熊市》等研報，獲得了較高的關注度。在持續(xù)推薦有色、原油、化工、機械設備等實物資產(chǎn)的同時，相關研報還突出了A股的“HALO屬性”。

《中國即HALO，實物即方舟》中指出，“相比于美股，A股營收分布集中于采礦業(yè)、制造業(yè)等不易被AI取代的行業(yè)；從行業(yè)中性的視角來看，大多數(shù)行業(yè)中A股上市公司有形資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重往往高于同行業(yè)的美股上市公司。中國企業(yè)在對抗AI顛覆潛在沖擊的能力相對更強。”《實物無熊市》中指出，“當下世界面對科技挑戰(zhàn)產(chǎn)業(yè)秩序，地區(qū)沖突挑戰(zhàn)全球化秩序，在秩序繁榮期被遺忘的實物資產(chǎn)將具有系統(tǒng)重要性。同時，中國資產(chǎn)具有全球最強的實物屬性，在動蕩中的重估值得重視。”

日前，牟一凌接受媒體采訪時再次提示了實物資產(chǎn)的投資機會，強調大宗商品是全年最核心的方向，2025年以來有色金屬已經(jīng)有所表現(xiàn)，不管是貴金屬還是工業(yè)金屬，2026年他們仍然是主角。能源領域也會從低位走出來，比如油運，因為能源的需求在擴散。只是不同品種、不同行業(yè)之間會有輪動節(jié)奏。

值得一提的是，縱觀全球市場，近期A股受“美伊沖突”的影響相對有限。據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計，3月2日-10日，上證指數(shù)累計下跌0.95%，在43個全球主要指數(shù)中排在第9位，明顯跑贏歐洲、日韓主要股指。

今日，就上述中信證券研報的觀點，記者詢問了牟一凌本人，不過他未予直接回應。

而對于目前圍繞HALO主題出現(xiàn)的市場分歧，上海千波資產(chǎn)總經(jīng)理束其全向記者表示，“中信證券說的短線輪動，是提醒別追題材；國金證券說的實物方舟，是抓住底層邏輯。我更偏向HALO是中期風格再平衡，不是短暫輪動，但只會走結構性行情。重點看資源、能源、電力基建、高壁壘公用事業(yè)這些重資產(chǎn)，那些有供給約束、有現(xiàn)金流、有分紅的標的，才是這一輪HALO行情的核心?！?/p>

另外，在一些業(yè)內人士看來，股市的投資策略，分析師通常有自己的主見，出現(xiàn)分歧是正?，F(xiàn)象，究竟孰是孰非，還需要市場更長時間的驗證?；厮萁陙淼男星?，AI主題和HALO資產(chǎn)其實都有機會，只是HALO資產(chǎn)的走?？赡芨映A期。

封面圖片來源：每經(jīng)媒資庫